航发动力600893：22Q1营收高速增长新产品占比持续提升

事件:公司发布《2022年第一季度报告》在此期间，公司实现营业收入54.00亿元，同比增长44.30%，实现净利润0.66亿元，同比增长92.51%，扣非归母净利润0.35亿元，同比增长18.54%22Q1收入高速增长，22年经营目标有望持续增长22Q1收入增长主要得益于下游客户需求和产品交付的增加22Q1公司收入保持高速增长，反映了航空发动机行业的高度繁荣归母净利润增加主要是22Q1投资收益增加，投资收益2200万元，政府补助1800万元2022年，公司经营目标为:预计营业收入384.28亿元，其中航空发动机及衍生品362.70亿元，出口转包14.71亿元，非航空产品及其他业务2.92亿元预计实现归母净利润12.59亿元我们认为，航空发动机作为现代工业的皇冠上的明珠，一直是我国航空装备发展的瓶颈，差距较大，国家发展国产航空发动机的决心是明确的目前，我国第三代军用发动机正逐步走向成熟，新型发动机进展迅速，批量生产可期预计公司收入规模将继续保持高速增长新产品占比上升导致毛利率下降，期间费用率显著改善期内，公司销售毛利率为10.53%，较上年同期下降4.81个百分点毛利率下降主要是因为产品结构调整，新产品占比增加22Q1营业成本同比+52.50%，原因是业务规模扩大和产品结构调整，新产品占比增加期间费用方面，公司期间发生销售费用，主要是售后保障任务及销售服务费增加，管理费用，财务费用主要是公司现金流充裕，利息收入增加，利息费用减少R&D费用期内，公司费用率为9.7%，较去年同期大幅下降4.58个百分点销售净利润率为1.57%，比去年高出0.34个百分点2001年关联交易实际大幅增长，预计22年继续增长根据公司发布的《2021年关联交易实际执行情况公告》，2021年，公司向航空工业集团系统关联方实际销售货物，向中国航空工业集团系统关联方实际销售货物， 且实际向航空工业集团系统关联方采购货物我们认为2022年公司预计关联交易额将进一步增长，表明公司对下游客户的需求和公司订单充满信心 航空发动机强国是中国航空发动机产业的绝对龙头，多年后终将进入收获期公司是我国大，中，小型军用和民用航空发动机及大型舰船用燃气轮机动力装置的生产，开发和修理基地它整合了我国航空动力装置主机业务的几乎所有类型，是国内生产能力最强，产品类型最全，规模最大的动力装置制造商，具有独特性和稀缺性公司不仅受益于国家在航空装备领域的持续投入，在国内发动机更换，维修保障市场以及未来民航市场也具有巨大的发展潜力伴随着公司制造成熟度的提高和定价问题的解决，公司盈利能力有望得到提升，业绩加速增长利润:预测公司2022—2024年归母净利润分别为14.00亿元，17.70亿元，23.88亿元，对应72/57/42倍估值，维持强烈推荐—A评级！风险:新车型开发交付进度不及预期，产能释放不及预期

事件说明公司2021年实现营收/归母净利润/扣非净利润148.5/10.2/9.1亿元，同比变动+26%/-9%/-8%；21Q4实现营收/归母净利润/扣非净利润80/5/20亿元，同比变动+9%/-25%/-14%。22Q1实现营收/归母净利润/扣非净利润35/20/1900亿元，同比增长26%/33%/26%。多项业务齐头并进，21年营收增长26%。20年消费电子/酒袋/烟袋/环保/化妆品包装收入94/13/9/7/3亿元，增长7%/70.6%/59.7%/69%/15%，占比63%/9%/6%/5%/2%。1)3C包装稳步增长；2)酒包突飞猛进，部分生产线效率提升50%；3)烟包高速增长，招标市场化持续推进，公司在湖北中烟，云南中烟等中国烟草公司的份额持续增加；4)环保包装的快速增长，伴随着昆山，东莞，宜宾，海南，越南等地基地的逐步投产，也逐渐贡献了增量。21Q4营收同时增长9%，增速放缓，或主要由于1)第四季度手机销售疲软，核心缺失，导致客户A订单延迟，2)21年底许昌工厂产能在爬坡，效率不足。受原材料价格上涨和资产减值影响，21年利润率承压。21年毛利率/净利润率下降3/5pcts，其中精品纸包装/包装配套产品/环保纸塑产品毛利率下降6/3/5pcts，毛利率下降主要由于原材料价格同比上涨。21Q4毛利率/净利润率同时下降4/3个百分点至21%/6%。毛利率下降主要是由于1)高值存货成本同比增加，2)核心客户订单效率低于预期，3)本期人民币升值。同时，21年应收账款，应收票据及其他应收款坏账准备计提导致信用减值损失5474万元，资产减值损失3906万元，大部分在4季度计提，减少4季度净利润8000万元。费用层面，销售/管理/R&D/财务21年费用率同比下降0.29/00/0.27/0.93pcts，销售/管理/R&D/财务21Q4费用率同比下降-0.53/-63/+0.35/-0.15pcts。费用率下降的主要原因是叠加公司的规模效应与相关费用有关。22Q1收入稳定增长，受疫情和汇率影响，利润率仍有阶段性压力。22Q1消费电子/酒袋/烟袋/环保/化妆品包装收入20/7/5/2/亿元，同比增长+18%/+30%/-7%/+90%/+34%，占比66%/11%/4%/。22Q1毛利率/净利润率同比变化-3/+0.2个百分点至20.8%/7%，毛利率下降主要是由于1)核心客户存在价格洼地，2)美元同比贬值，3)疫情影响华南工厂开工率。22Q1销售/管理/R&D/财务费用率下降0.86/80/08/0.07pcts，预计由于规模效应，公司将减少相关费用。第二季度将考虑业务拓展或部分对冲华东停产的影响(公司昆山Q2，上海工厂可能影响一个月的生产，对应产能可能10%+)。但考虑到成本和汇率因素的改善，预计公司利润仍将处于同比改善区间。随着疫情的逐步好转，一方面，公司凭借强大的成本控制和综合服务能力，正逐步从3C向烟酒化妆品包装拓展。非3C包装快速增长，逐步支撑公司收入的稳定增长，收入增速有望保持较好水平；另一方面，净利润率在21年逐渐触底(竞争对手当期几乎处于微利状态，后续公司减少资本支出)，预计未来利润率将稳步上升。看好公司营收持续增长，同时利润增速快于营收。预计2022-2024年公司归母净利润16/20/240亿元，对应PE15/12/10X，维持“买入”评级。风险1。下游需求不及预期；原材料的价格波动很大。